Dr. Strangelove

Irã, Ucrânia, I.A. e a eleição brasileira: As quatro guerras que definirão o mercado

Lançado em 1964 e dirigido por Stanley Kubrick, Dr. Strangelove é uma sátira sobre um mundo que se aproxima da destruição nuclear, não porque seus líderes desejem a guerra, mas porque os mecanismos criados para evitar o conflito acabam tornando a escalada quase impossível de interromper.

No filme, um general norte-americano ordena unilateralmente um ataque contra a União Soviética. Enquanto o governo tenta cancelar a missão, descobre que os soviéticos construíram uma “Máquina do Juízo Final”, programada para responder automaticamente a qualquer agressão com um devastador contra-ataque nuclear. Cada personagem possui uma justificativa aparentemente racional para suas decisões, mas a interação entre elas conduz a um desfecho completamente irracional.

O mundo atual guarda semelhanças desconfortáveis com a Sala de Guerra de Kubrick. Estados Unidos e Irã testam os limites um do outro; Rússia e Ucrânia permanecem em uma guerra na qual o custo de recuar parece maior que o de continuar; no Brasil, a eleição transforma o orçamento e a política monetária em instrumentos de disputa; e, na tecnologia, empresas investem somas crescentes em inteligência artificial porque nenhuma pode correr o risco de parar e ficar para trás.

Nesta carta, discutiremos porque a negociação ainda parece ser o desfecho mais provável para os conflitos militares, enquanto a corrida tecnológica se aproxima de uma máquina que seus próprios criadores já não conseguem desligar. Enquanto isso, o Brasil trata sua bomba fiscal com despreocupação, embora ela tenha que ser desarmada em 2027.

BOLSA: DESTRUIÇÃO MUTUAMENTE ASSEGURADA

O fator dominante da bolsa global continua sendo a inteligência artificial. Nos últimos meses, porém, o mercado americano apresentou uma dicotomia curiosa: má performance das empresas da cadeia de I.A. e boa performance dos demais setores. Ou seja: mesmo com as dúvidas sobre o complexo de I.A., o mercado segue confortável com a saúde das empresas norte-americanas.

A corrida de capex das grandes empresas de tecnologia passou a operar sob a lógica que Kubrick satirizou: a da destruição mutuamente assegurada. Nos conflitos militares, o aumento dos custos acaba criando incentivos à negociação. Na Inteligência Artificial, ocorre o contrário.

Nenhuma empresa pode parar de gastar. Quem interromper os investimentos corre o risco de ficar para trás e ver seu negócio se tornar irrelevante. A corrida se converte, assim, em uma máquina que ninguém consegue desligar.

Os questionamentos sobre essa máquina começaram pela pergunta que exploramos em nosso Kinea Insights Devoradores de Estrelas: como um capex que já supera US$ 1 trilhão será monetizado? Após a má performance das Magnificent 7 em junho, julho foi o mês da correção dos semicondutores, com o mercado pondo em dúvida a durabilidade desse ciclo de investimento.

O desenvolvimento do modelo chinês Kimi, com benchmarks semelhantes aos dos melhores modelos americanos, adicionou combustível às dúvidas. Se a vantagem tecnológica que justificava os múltiplos é menor do que se imaginava, a capacidade de monetizar tamanho investimento também é.

Ainda assim, a máquina de gastos não pode parar. Nenhuma empresa quer ser a primeira a reduzir seus investimentos e correr o risco de ficar para trás.

Nossa visão permanece a mesma: a exposição ao setor deve se concentrar nos gargalos físicos de difícil solução, equipamentos para semicondutores, TSMC e memória, evitando as áreas de maior commoditização e oferta crescente, como modelos e hyperscalers. Em uma corrida armamentista, preferimos ser donos do arsenal, não dos exércitos.

Entretanto, reconhecemos que essa função de investimento em semicondutores começou a apresentar limitações claras durante o mês de julho. A garantia de dívida que a Nvidia teve que oferecer para datacenters da OpenAI, juntamente com emissões de dívida com baixo grau de cobertura por parte da Amazon e da BlackRock, nos chamam a atenção para os limites de crescimento de infraestrutura.

Fora da tecnologia, mantemos exposição ao setor financeiro após uma boa temporada de resultados dos bancos: crescimento forte de carteira, inadimplência baixa e margens inflexionando. Também vemos nos setores de saúde e biotecnologia áreas de crescimento a múltiplos razoáveis.

No Brasil, nossa exposição permanece concentrada nas construtoras do Minha Casa Minha Vida e em utilities. Nos dois setores, vemos a combinação de dividendos elevados e crescimento de lucros.

COMMODITIES: DUAS GUERRAS, UMA ENGRENAGEM

Após uma trégua em junho e a breve reabertura de Ormuz, cerca de 100 milhões de barris que estavam presos no Golfo puderam fluir para o mercado global. No entanto, Estados Unidos e Irã voltaram a trocar ataques e, com a volta das hostilidades, o fluxo de Ormuz novamente foi interrompido.

A primeira rodada de ataques não atingiu seus objetivos e terminou em um Memorando de Entendimento. A segunda tampouco alterou o equilíbrio estratégico e parece ter esbarrado em limitações de recursos militares.

A geografia ajuda a explicar o impasse. Os Estados Unidos operam a cerca de 10 mil quilômetros de distância, enquanto o Irã possui aproximadamente 2 mil quilômetros de costa e capacidade de interromper o fluxo de petróleo no Golfo Pérsico.

A nova escalada, portanto, não alterou nossa leitura: a negociação continua sendo o desfecho mais provável.

Até que a negociação avance, o mercado continuará dependente da capacidade da China de postergar suas compras. O colchão de barris acumulado por Pequim segue sendo o principal amortecedor de um mercado com estoques baixos e pouca folga.

A combinação dos conflitos no Golfo e na Ucrânia exerce pressão adicional sobre os destilados. A restrição em Ormuz reduz a oferta de petróleo, enquanto os ataques ucranianos comprometem a capacidade de refino russa.

Por isso, os bancos centrais estão mais preocupados com diesel e gasolina do que com o próprio petróleo. São os derivados que alimentam o frete, a agricultura e a indústria e, portanto, transmitem o choque para a inflação de bens.

Embora a negociação pareça ser o desfecho mais provável para os dois conflitos, isso não significa que esteja próxima. Até que surjam sinais mais claros de acordos, é difícil apostar na normalização dos cracks.

Não apostamos em guerras permanentes, mas reconhecemos que o caminho até a negociação ainda pode envolver novas escaladas e choques de oferta. No filme de Kubrick, o destino do mundo cabia a poucos homens em uma sala; no mercado de petróleo de 2026, decisões individuais também produzem consequências globais.

GRÃOS: O RISCO VOLTA AO MAR NEGRO

O acirramento do conflito entre Rússia e Ucrânia também voltou a pressionar os grãos. A região do Mar Negro tem participação relevante na produção e nas exportações globais de milho e trigo, o que trouxe incerteza renovada sobre a oferta.

A esse ingrediente geopolítico somaram-se outros dois: preços que se encontravam deprimidos após anos de oferta abundante e uma piora do clima na Europa e nos Estados Unidos. A combinação produziu uma elevação relevante nos preços dos grãos em julho.

Embora a negociação ainda pareça ser o desfecho mais provável para a guerra, o caminho até ela pode trazer novas interrupções na oferta do Mar Negro. Ainda vemos tendência altista em grãos, pois os preços ainda incorporam pouco prêmio para esse risco e para um clima mais desafiador.

BRASIL: CAVALGANDO A BOMBA

No Brasil, o mês foi morno do ponto de vista doméstico. A nova escalada na guerra voltou a pressionar os preços de energia. Isso reduziu o ímpeto das revisões baixistas para a inflação de 2026, apesar das surpresas benignas de curto prazo e do real bem-comportado.

Para o Copom, as sinalizações do Banco Central apontam que a barra para não entregar o próximo corte é alta. O tamanho do ciclo, contudo, dependerá da resposta da atividade à medida que a flexibilização avance.

No campo fiscal, o governo conseguiu segurar algumas pautas-bomba que tiveram origem no Senado. Ainda assim, a lista de bondades oriundas do próprio Executivo é extensa. Como o Major Kong na cena mais icônica do filme, cavalgando a bomba, chapéu na mão, o governo segue com o pé no acelerador, rumo a outubro, sem grande preocupação com o ponto de impacto.

Nossa visão permanece: seja qual for o governo eleito neste ano, o desafio fiscal terá de ser enfrentado em 2027. Mesmo um eventual Lula IV deverá se mostrar mais moderado que neste ano no campo fiscal. Moderação que, somada à desaceleração do emprego e da atividade, hoje os principais vetores da inflação de serviços, abriria espaço para mais cortes de juros em 2027.

Nas próximas semanas, começa a campanha eleitoral, período que costuma trazer mais volatilidade aos mercados domésticos. Nesse ambiente, seguimos com posições pequenas e táticas em juros, aguardando melhor visibilidade para ampliar o risco doméstico.

ESTADOS UNIDOS: A DISSUASÃO PRECISA SER ANUNCIADA

Nos Estados Unidos, o mês foi de grande expectativa em torno do Fed. Kevin Warsh iniciou seu mandato com tom mais firme e, na sequência, vários membros do comitê condicionaram a manutenção dos juros à continuidade de números benignos de inflação. O mercado passou o mês medindo cada palavra e cada dado.

O início do mandato contou com aliados. A trégua após a primeira rodada de ataques no Oriente Médio reduziu a inflação implícita, enquanto os juros reais subiram de forma substancial, com o mercado realizando parte do aperto pelo Fed. Ao mesmo tempo, números menos estrondosos de payroll sugerem um mercado de trabalho sem sobreaquecimento.

No balanço de riscos para uma eventual alta de juros imediata, a inflação do mês foi uma grande surpresa baixista. Embora sua composição sugira um resultado pouco sustentável para o ritmo subjacente, o número foi suficiente para retirar a urgência imediata de altas pelo Fed.

Paralelamente, a retomada do conflito no Irã devolveu o petróleo a níveis mais altos, com os preços de refinados de volta para perto das máximas. Warsh vive, assim, o dilema entre um dado benigno que olha para trás e um choque de combustíveis que olha para frente, sobre uma economia que cresce em torno do seu potencial.

Nesse contexto, o Fed aguarda sinais mais consistentes sobre a trajetória da inflação. Aqui, a lição de Kubrick é literal: no filme, a Máquina do Juízo Final falha porque foi mantida em segredo. A dissuasão só funciona quando é crível e anunciada.

Warsh busca construir essa credibilidade. Para isso, precisa convencer o mercado de que reagirá antes que um choque temporário de combustíveis contamine a inflação subjacente, que há muitos anos já está descolada da meta. E, independentemente do choque atual, ainda precisa contar com o imponderável para que a trajetória da economia naturalmente coloque a inflação em trajetória sustentada de volta para a meta.

Por isso, ainda esperamos novas altas de juros nos Estados Unidos neste ano: a economia segue sólida e a inflação, acima da meta. Contudo, como a inflação tende a rodar em um patamar mais aceitável em 2027, abaixo de 3%, o Fed deve priorizar apenas ajustes ao invés de movimentos agressivos.

Seguimos com uma carteira de moedas vendida em peso mexicano e moedas europeias, como já explicado em cartas anteriores. Aumentamos, porém, as posições compradas em moedas asiáticas, com destaque para o won sul-coreano e o iene japonês, reduzindo posições compradas em dólar, dado o CPI mais baixo que tira urgência dessa alta do Fed.

A Coreia do Sul ilustra, em termos macroeconômicos, o avanço da Inteligência Artificial. As exportações das gigantes de memória e semicondutores Samsung e Hynix levaram o superávit em conta corrente a mais de 20% do PIB. Se antes isso não se refletia necessariamente em um influxo de dólares, agora as empresas devem aumentar a internalização de receitas, dado o aumento do volume de investimentos no país e as mudanças regulatórias.

Ao mesmo tempo, a perspectiva de novas altas de juros pelo BOK, diante do crescimento e da inflação mais fortes, deve reduzir o diferencial de juros em relação aos Estados Unidos e tornar o carrego do won mais atrativo.

CONCLUSÃO: COMO APRENDEMOS A CONVIVER COM A BOMBA

A genialidade de Dr. Strangelove está em seu subtítulo: como aprendi a parar de me preocupar e amar a bomba. Kubrick entendeu que o absurdo da Guerra Fria não era apenas a possibilidade do apocalipse, mas a naturalidade com que o mundo aprendeu a conviver com esse risco. Os mercados de 2026 vivem um aprendizado semelhante.

No petróleo, as novas escaladas restringem a oferta de destilados e deslocam a atenção dos bancos centrais do barril para o diesel. Nos grãos, a guerra ameaça a oferta do Mar Negro em um momento de preços deprimidos e clima adverso. No Brasil, o governo cavalga a bomba fiscal rumo a outubro; nos Estados Unidos, Warsh busca construir credibilidade no combate à inflação.

Tanto no Golfo quanto na Ucrânia, a negociação ainda parece ser o desfecho mais provável, embora o caminho até ela possa envolver novas escaladas. Na Inteligência Artificial, a dinâmica é diferente: nenhuma empresa pode reduzir seus investimentos antes das concorrentes. A máquina já parece girar por conta própria e, possivelmente, só será parada pelo mercado de dívida.

No filme, os personagens falham porque cada um enxerga apenas a sua sala. Investir em 2026 exige o oposto: entender como conflitos, preços e decisões se relacionam e onde, em meio ao ruído, permanece a assimetria.

Estamos sempre à disposição de nossos clientes e parceiros.

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